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　　每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

　　未來五年，A股市場(chǎng)將只會(huì)有結(jié)構(gòu)性慢牛行情。

　　貨幣政策是中性的。政府工作報(bào)告提出2016年是穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度。今年廣義貨幣M2預(yù)期增長(zhǎng)13%左右，社會(huì)融資規(guī)模余額增長(zhǎng)13%左右。要統(tǒng)籌運(yùn)用公開市場(chǎng)操作、利率、準(zhǔn)備金率、再貸款等各類貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕，疏通傳導(dǎo)機(jī)制，降低融資成本，加強(qiáng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是小微企業(yè)、“三農(nóng)”等支持。

　　值得關(guān)注的是，今年首次明確社會(huì)融資余額增長(zhǎng)目標(biāo)為13%，與M2的目標(biāo)一致。M2增速目標(biāo)較去年的12%重新提高到13%。

　　中金報(bào)告認(rèn)為，這并不一定意味著鼓勵(lì)貨幣更快增長(zhǎng)。一方面去年證金等因素推動(dòng)M2升高，另外表外轉(zhuǎn)表內(nèi)，外幣轉(zhuǎn)本幣等趨勢(shì)性因素也使得在融資需求沒有增加的情況下，部分社融轉(zhuǎn)化為M2。置換類地方政府債的發(fā)行也某種程度上會(huì)推高M(jìn)2。考慮表外轉(zhuǎn)表內(nèi)，外幣轉(zhuǎn)本幣和置換類地方債發(fā)行等因素，即使今年M2還是增長(zhǎng)13%，也不意味著通脹壓力將上升，更多是一個(gè)融資結(jié)構(gòu)的變化。

　　由于2015年M1與M2之差逐漸上升，使股市出現(xiàn)了一個(gè)回暖過程，但到2015年中去杠桿后，A股在強(qiáng)有力托市下進(jìn)入震蕩區(qū)間。未來貨幣政策將是中性的，如果沒有央行在利率與貨幣發(fā)行量上的鼎力支持，要人為制造一個(gè)遠(yuǎn)高于上市公司贏利能力的牛市是不可能的。

　　無論是房產(chǎn)還是股市加杠桿，都讓人“加”出了一頭冷汗。因此，整個(gè)“十三五”會(huì)不會(huì)加杠桿都是個(gè)未知數(shù)，除非金融監(jiān)管結(jié)構(gòu)得到調(diào)整，有確鑿的案例證明中國的金融交易得到了規(guī)范。

　　此次政府工作報(bào)告中，再提“加緊金融監(jiān)管扎緊制度籠子，整頓規(guī)范金融秩序，嚴(yán)厲打擊金融詐騙、非法集資和證券期貨領(lǐng)域的違法犯罪活動(dòng)，堅(jiān)決守住不發(fā)生系統(tǒng)性區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)的底線”。那些在場(chǎng)外市場(chǎng)、互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域受到詐騙的投資者恐怕只能通過法律渠道維權(quán)，政府守住的是不發(fā)生區(qū)域性系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　從上述貨幣政策看，無法得出一個(gè)貨幣牛市的結(jié)論。M1、M2是穩(wěn)健的，稍有上升也是為了穩(wěn)定實(shí)體經(jīng)濟(jì)，杠桿將進(jìn)入監(jiān)管之網(wǎng)，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間，無法重現(xiàn)去年6月前的牛市。

　　政府工作報(bào)告對(duì)于股票市場(chǎng)的用詞非常“吝嗇”，表示要“推進(jìn)股票、債券市場(chǎng)改革和法治化建設(shè)，促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康發(fā)展，提高直接融資比重。適時(shí)啟動(dòng)‘深港通’”。

　　在報(bào)告中沒有提到注冊(cè)制，但股票與債券在直接融資中的重要地位不容置疑，未來股票與債券的比例將進(jìn)一步提升，事實(shí)上，中國近兩年的股票與債券市場(chǎng)融資數(shù)量都是全球領(lǐng)先的。

　　根據(jù)中國央行公布的數(shù)據(jù)，2015年我國債券市場(chǎng)全年發(fā)行各類債券規(guī)模達(dá)22.3萬億元，同比增長(zhǎng)87.5％，增速較上年同期上升55.2％。發(fā)行利率大幅下滑，2015年12月，質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率為1.95%，較去年同期下降154個(gè)基點(diǎn)；同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為1.97%，較去年同期下降152個(gè)基點(diǎn)。股票市場(chǎng)的融資同樣有將近一倍的增幅。

　　未來數(shù)年為了消化產(chǎn)能過剩，并購重組還將大規(guī)模發(fā)生，融資量不會(huì)減少，加上杠桿受到控制，注冊(cè)制改革還將推進(jìn)，因此未來五年股票市場(chǎng)將震蕩中出現(xiàn)局部的結(jié)構(gòu)性牛市。