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　　11月9日，央行發(fā)布《2018年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》(以下簡稱《報告》)。筆者從目前貨幣執(zhí)行情況以及下一階段主要的政策思路來分析這篇執(zhí)行報告。

　　一、目前貨幣政策執(zhí)行情況

　　首先，“寬信用”有所顯現(xiàn)，但發(fā)展空間依舊較大。

　　目前貨幣市場流動性合理充裕。10月末我國銀行間市場存款類機構(gòu)以利率債為質(zhì)押的 7 天期回購利率(DR007)為 2.71%，較6月末下行 30 個基點。9月末，我國金融機構(gòu)超額準(zhǔn)備金率為1.5%，《報告》顯示，目前美國銀行體系超儲率在12%，歐元區(qū)銀行體系在10%，明顯高于我國的超儲率。從這兩方面表明了目前貨幣市場的流動性合理且充裕。

　　《報告》從增加的信貸增量和社融規(guī)模，持續(xù)優(yōu)化的信貸結(jié)構(gòu)，趨穩(wěn)的貸款利率和合理的M2增速等方面闡述了目前“寬信用”正在顯現(xiàn)。值得關(guān)注的是，信貸結(jié)構(gòu)依舊存在優(yōu)化空間，雖然小微企業(yè)貸款增長較快，前三季度普惠領(lǐng)域小微企業(yè)貸款比年初增加9595億元，但是其中長期貸款增量的比重三季度有所回落，而且票據(jù)融資三季度占比較高，可能存在著部分銀行“沖量”的情況，意味著部分銀行放貸意愿不足。筆者認為從整體看來雖然“寬信用”開始顯現(xiàn)，但是“梗阻”尚未消除，“寬信用”的發(fā)展空間較大。

　　其次，加強金融市場對民營企業(yè)的支持力度。

　　《報告》專門為民營企業(yè)做了一份專欄，表明政府把民營企業(yè)目前遇到的困難作為政策重點來對待。在專欄二中，其開篇便指出了民營經(jīng)濟在我國的地位，“民營經(jīng)濟貢獻了50%以上的稅收， 60%以上的GDP， 70%以上的技術(shù)創(chuàng)新， 80%以上的城鎮(zhèn)勞動就業(yè)， 90%以上的企業(yè)數(shù)量”，隨后點出目前民營經(jīng)濟存在的困難，“當(dāng)前經(jīng)濟下行壓力有所加大、市場預(yù)期不穩(wěn)定和金融風(fēng)險偏好下降、融資渠道收窄的反映，部分民營企業(yè)陷入債務(wù)違約-信貸融資難度加大的負向循環(huán)，企業(yè)財務(wù)狀況惡化與融資環(huán)境變化相互強化”。

　　央行從四個方面為民企提供融資支持：

　　一是實施定向降準(zhǔn)政策，保持流動性合理充裕，支持小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域。

　　二是將小微和民營企業(yè)債券和貸款納入央行合格擔(dān)保品范圍，適度增加再貸款再貼現(xiàn)額度，支持小微和民營企業(yè)融資。

　　三是發(fā)揮好宏觀審慎評估的逆周期調(diào)節(jié)作用，財稅金融政策共同發(fā)力，鼓勵金融機構(gòu)創(chuàng)新產(chǎn)品服務(wù)民營企業(yè)。

　　四是積極發(fā)揮債券市場服務(wù)民營企業(yè)作用，推動債券市場創(chuàng)新。

　　筆者認為融資難融資貴的本質(zhì)在于民企缺少優(yōu)質(zhì)的抵押物，以及小微民企的生命周期較短的原因，導(dǎo)致銀行在放貸給民企，尤其是小微企業(yè)，較為謹(jǐn)慎。如果央行可以為優(yōu)質(zhì)民企背書的話，銀行在放貸給民企的情況就會有所緩和。

　　10月22日，央行官方網(wǎng)站發(fā)布公告，決定成立民營企業(yè)債券融資支持工具，就是為有潛力的民企背書，增加民企的貸款抵押物的信用度。但是唯一的問題在于目前只有100億元，額度較少。

　　第三，保持匯率順周期平穩(wěn)。

　　從央行對人民幣貶值的所采取的措施和態(tài)度來看，包括對空頭喊話以及重新啟動“逆周期因子”等，并不是要逆轉(zhuǎn)人民幣貶值的周期，而是順著貶值的周期，磨平短期造成的波動，防止匯率的過大的波動所造成的風(fēng)險。這充分體現(xiàn)了“他律”和“自律”并重的要求。匯率管理將會繼續(xù)延續(xù)下去，并且可能隨著未來匯率波動的加大，央行也會適當(dāng)?shù)募哟蟠胧┝Χ龋唐谶^大的波動，讓匯率保持平穩(wěn)。

　　第四，通脹在合理范圍內(nèi)。

　　目前通脹保持在合理位置且未來通脹承壓不重。前段時間CPI同比高增主要由于蔬菜以及豬肉價格受到壽光水災(zāi)以及季節(jié)性因素和非洲豬瘟的影響，但從長期的角度來看，其通脹的壓力依舊保持在合理范圍內(nèi)。

　　二、下一階段貨幣政策思路解讀

　　《報告》提出，“保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，提高政策的前瞻性、靈活性和針對性”，特意強調(diào)了“針對性”的重要性，筆者認為，目前由于“梗阻”尚未完全消除，其“有效性”的重要性有所下降，主要是針對目前民企融資難和融資貴等問題更為迫在眉睫，未來貨幣政策方向?qū)^續(xù)朝著民營企業(yè)傾斜，消除“梗阻”同時刺激金融市場對于民企的支持力度。

　　《報告》提出，“穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，松緊適度，把好貨幣供給總閘門，在多目標(biāo)中把握好綜合平衡，根據(jù)形勢變化及時動態(tài)預(yù)調(diào)微調(diào)”，把“堅持不搞‘大水漫灌’式強刺激”改為“在多目標(biāo)中把握好綜合平衡”。由于我國目前內(nèi)外均遭遇了一些困難，政府在如何處理這些問題遇到了不可能三角理論的限制，在實現(xiàn)資本自由流動(消除“梗阻”)、貨幣政策的獨立性(實施中性貨幣政策)和匯率穩(wěn)定三方面無法同時實現(xiàn)，因此如何把握其平衡點成為重點。

　　《報告》強調(diào)“進一步”提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力和意愿，刪除“堅定做好結(jié)構(gòu)性去杠桿工作”，同時強調(diào)“國民經(jīng)濟整體良性循環(huán)”。政府不會一味強調(diào)去杠桿工作而損害民企的利益，未來貨幣政策將會從兩方面入手：一方面，堅持去杠桿工作，但節(jié)奏會有所緩和；另一方面，處理民企融資的問題，使得國民經(jīng)濟良性循環(huán)。